MLF和逆回购再次上调，加息临近？（十问看清央妈放水如何影响信贷市场与同业业务）
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原创声明 | 本文作者金融监管研究院研究员张智伟，欢迎个人转发，谢绝媒体、公众号或网站未经授权转载。
3月16日，央行公开市场操作利率和SLF、MLF中标利率上升：
（1）、3月16日，中国央行200亿元的7天期逆回购操作中标利率2.45%，此前为2.35%；200亿元的14天期逆回购操作中标利率2.6%，此前为2.5%；400亿元的28天期逆回购操作中标利率2.75%，此前为2.65%。
（2）、同时根据WIND报道，央行对17家金融机构开展3030亿MLF操作，其中6个月、1年期中标利率分别为3.05%、3.2%，上调10个基点。
MLF利率上一次上调在1月24日中期借贷便利（MLF）利率的提升：央行把6个月期限的MLF利率从2.85%提升到了2.95%；把1年期的MLF利率从3.0%提升到了3.1%；
“法询金融”认为：
央行的存贷指导利率不能无限度脱离市场利率或脱离MLF或逆回购利率变动，这样的情形持续会导致整个金融市场出现新的扭曲行为，银行的负债不得不进一步理财化，银行的银行账户利率风险进一步积累（因为银行负债期限普遍短于资产期限，通过期限错配获取利差收益非常正常的行为）。信贷市场和债券市场利率的倒挂会对银行自身经营产生困境，也会导致一级债券市场发行不顺畅。所以如果央行持续压低存贷指导利率，只改变市场利率，金融二级市场和信贷市场的割裂会进一步人为加剧。
所以真正的加息为时不远！
延伸阅读：央妈放水+同业业务十问，
看懂央妈放水如何影响信贷市场与同业市场
央妈放水与信贷市场
1. 自1月底、2月初中期借贷便利（MLF）和央行逆回购操作中标利率上行10BP之后，3月16日央行逆回购和MLF中标利率再次上行10BP，市场此前也有这样的预期。对此，是否预示着央行加息呢？
首先我们对市场中存在的各类利率进行简单梳理：
货币市场利率：
上海银行间同业拆放利率（SHIBOR）：以位于上海的全国银行间同业拆借中心为技术平台计算、发布并命名，是由信用等级较高的银行组成报价团（目前由18家商业银行组成）自主报出的人民币同业拆出利率计算确定的算术平均利率，是单利、无担保、批发性利率。目前，对社会公布的Shibor品种包括隔夜、1周、2周、1个月、3个月、6个月、9个月及1年。
银行间质押式回购利率：采取自主询价方式，资金拆出方和借入方自行寻找对手，约定回购要素。质押式回购利率系统可根据市场大量出资机构的意向报价自动计算出每个时点的加权利率，作为回购利率的基准。期限自主决定，最短1天，最长1年。
债券市场利率：
国债到期收益率
信贷市场利率：
存贷款利率：央行发布存贷款基准利率，2013年7月央行全面放开金融机构贷款利率管制，2015年10月放开了金融机构活期存款、一年以内（含一年）定期存款、协定存款、通知存款利率上限。但目前信贷市场存贷款利率主要依赖存贷款基准利率，比如个人和企业存款目前多数地方仍然实施的是1.5倍央行的参考利率作为上限；房屋贷款仍然是参考央行的贷款利率打折或1.1倍形式定价。
这些利率分别属于货币市场利率、债券市场利率和信贷市场利率。参照海外经验，在利率市场化的国家，存在着这样的传导机制：
央行通过公开市场操作、SLF、MLF等来影响甚至决定货币市场基准利率，进而影响债券市场和信贷市场。在国内，SHIBOR和银行间质押式回购利率是货币市场参考性较强的利率，1年期国债收益率与隔夜拆借利率基本同步，但目前国内货币市场利率向信贷市场利率传导机制并不顺畅，两个市场相对独立。
在我国当前的货币政策框架下，“加息”指的是存贷款基准利率的上调，今年1月底、2月初，央行逆回购和MLF中标利率上行，更多是央行去杠杆、去泡沫的意志；但这次SLF、MLF利率上升回购，如果央行仍保持较低的存贷款指导利率，很可能导致债券市场和信贷市场的利率倒挂，对银行经营产生困境，因此，加息很可能为时不远。
2. 国内银行间市场的利率向信贷市场传导仍然不够顺畅，原因何在？
国内货币市场利率向信贷市场利率传导仍不够顺畅，原因在于：
一、货币市场基准利率向信贷市场利率传导的基础是同业市场与信贷市场的连通。在国内，由于存贷比的约束，存款与同业负债对银行的意义并不相同，因此，信贷市场与同业市场处于分割状态，商业银行同业融入资金主要在银行间市场空转，没能进入实体经济领域。
但是最近几年，银行理财业务成为各家商业银行大力发展的业务之一，由于面向大众发行的理财产品主要以预期收益率的形式发行，投向货币与债券市场等风险较低市场的产品的预期收益率在一定程度上甚至成为无风险资产收益率的参照，而且由于理财产品被赋予了银行自身的信用，因此银行理财产品被大多数投资者视为一种具有较高利率的“存款”，理财产品逐渐成为了一种利率市场化的推手。
二、国内存贷款利率主要依赖央行的存贷款基准利率。比如个人和企业存款目前多数地方仍然实施的是1.5倍央行的参考利率作为上限。
3. 2017年年初，从21天质押式回购利率看，SLF、MLF3%的利率水平明显低于市场水平，如果SLF、MLF长期低于市场水平，会存在哪些问题？
SLF、MLF的本意是央行借此打造利率走廊，SLF、MLF是利率走廊的上限，如果市场利率高于上限，商业银行可以向央行融资。如果SLF、MLF利率与市场利率出现倒挂，则失去了其存在的意义，而且会导致商业银行进行套利。
4. 在MLF部分，作者认为“央行应该不会限制资产端投放”，但在央行去年12个月的中期借贷便利开展情况通报和一到三季度的《货币政策执行报告》中，都提到了利用MLF“引导金融机构加大对小微企业和‘三农’等国民经济重点领域和薄弱环节的支持”，这句表述在实际操作中是否有所体现呢？
MLF目前对资产端没有强约束，倡导性更多。
5. SLF、MLF与传统公开市场操作在政策效果的实现上有哪些不同？
传统公开市场操作由央行主动发起，央行可以主动向市场注入流动性，规模的大小完全由央行控制，SLF、MLF则由金融机构向央行发起申请；
传统公开市场操作是央行向一级交易商注入流动性，属于宏观调节，SLF、MLF指定交易对象，旨在解决特定金融机构的流动性需求，属于微观干预；
信息透明度上，SLF、MLF比传统公开市场操作低。
6. PSL的期限结构、利率结构及其主要作用是什么？
PSL的发放对象为国家开发银行、中国进出口银行和中国农业发展银行三家政策性银行，以及经国务院批准的其他金融机构，主要用于支持三家银行发放棚改贷款、重大水利工程贷款、人民币“走出去”项目贷款等。抵押补充贷款的合同期限为一年，可以展期，展期金额和展期次数由中国人民银行确定。贷款利率由中国人民银行确定，但并没有对市场公开。
从设立初衷和使用途径看，PSL的作用以支持特定产业发展为主，影响中期政策利率为辅。
央妈放水与同业业务
7. SLF、MLF、逆回购利率等货币市场利率水平上升，对股份制银行和中小银行将产生怎样的影响？
对于股份制银行和中小银行，同业融资是重要的资金来源。例如，光大银行在2016年末的同业负债集中度比例高达37%。同业负债利率上升，中小银行仍需要依赖同业负债吸收资金。由于同业负债对应的资产的期限相对较长，因此负债成本增速要大于资产，中小银行的息差会压缩甚至可能倒挂。因此，货币市场利率的上升，将会限制中小银行通过同业融资扩张资产负债规模。
8. 去年底，货币基金减持同业存单，商业银行大量增持同业存单，原因何在？
首先，“金融监管研究院”曾在年初的文章《CD、同业业务和流动性等监管套利那些事儿》提出了一个“相互投资不断推高利率的闭环”：
在这个闭环中，货基最终承担了流动性风险，在去年底遭遇风险后，货基减少了对同业存单的投资。
商业银行投资同业存单的原因在于，同业存单利率高于同期限同评级信用债，实际的信用风险更低；而且银行如果投资同业存单，计提的风险权重低于信用债，且流动性好。因此，商业银行偏向于投资同业存单。
LCR与127号文对同业存单业务的影响
9. LCR和127号文中的1/3限制，对同业存单业务有何影响？
一方面，两者都刺激了同业存单业务的发展：同业存单业务可以使商业银行规避1/3限制，增加同业融资；同时，发行同业存单可以提高LCR。
另一方面，对于投资同业存单的商业银行而言，会导致LCR下降，因此也会要求更高的收益率溢价。所以，尽管同业存单具备吸引力，机构对同业存单的需求在上升，但同业存单的利率并没有因此降低。
10. 同业存单的信用评级未来是否有可能纳入短期债券评级范围中？
虽然对同业存单没有要求评级，但目前发行的部分同业存单已有债券评级。